金融前沿讲堂丨王忠民：养老金可持续的逻辑和算法（含精彩视频）

编者按

4月17日晚，应巴曙松教授邀请，全国社会保障基金理事会原副理事长王忠民教授做客“北大汇丰金融前沿讲堂”，为大家带来主题为《养老金可持续的逻辑和算法》的精彩讲座。本文为讲座精彩视频内容和部分文字实录节选。

精彩视频

以下为视频部分文字实录

如果要做到这一点需要怎样的社会经济政策来匹配？由于“统账结合”，混在一起不分彼此，产生了低效率，资源配置不当，带来了国民经济在养老、社会保障中的重大问题。所以，第一个社会政策是把这两个账户彻底分开：社会统筹账户就是社会统筹账户，个人账户就是个人账户，不能混在一起，把这8%全部拿出来。

拿出来以后，第二个社会政策是费改税，由8%的费改成8%的税，我们过去做了几个社会政策的变化，一个变化是所有过去基于养老口收取的社会保障养老费率现在全部归为税收口去收。转成税以后，收取的机构已经发生变化了，原来没有缴的已经可以翻篇了。否则，今天说原来没有缴的人可以免除，未来又来一个领导说原来只是暂时免了，现在再把它缴回来，就像头上整天悬着一把刀，随时都有可能被收缴。但是一旦转成税以后，费的阶段的事情就过去了，就相对安全和清晰一些。

关键的问题在于第三个，把8%归为税端口就归为个人所得，我要在个人所得中归入一个账户，这笔钱不能作为当期的可支配收入拿去用，因为是养老的钱，是第三支柱，必须放在特殊的个人账户——第三支柱的个人账户中。而对这个账户中的这8%社会给予免税，这是我给克强总理的建议。

这样所有进到这个账户的钱都免除了个人所得税。由于你不能当期支用，而必须放在这个账户中。费减了8%，但是免了个人所得税之后，存留在账户的资金数量已经有了。当把减税的8%放在个人账户中时，就要给予确确实实的个人权利。个人可以在今天的资本市场中、全部的金融工具和全部的金融市场中，八仙过海，各显神通，去选择最好的投资，只要养老金能保值增值。

因为每个人的机会成本是不一样的，有人可能聪明，可能会理财，也可能家里有一个投资高手。不管怎么样，从家庭角度来看。不是每个人都有这种能力，可以委托社会中你认为有品牌、有经验、有管理能力的人为你提供投资咨询。退而求其次也可以投给社保基金受托管理，社保基金有百分之八点几的预期回报，而且还是免税主体，所以可以放心。

今天的市场中那么多基金、那么多产品，之所以过去没有吸引力，是因为人们的可支配收入不在这个账户里。如果这个账户不免税，谁去把这部分用到投资中？而免税以后，还有自由的投资选择权。需要注意的是，来自市场自主投资的逻辑和中国的资本市场一样——就是配置社会资源：从融资到投资端口的全过程之中，把低效率到高效率、把不使用的钱和使用钱的人之间的渠道全部打通。

这时候第二项社会政策出台，对这笔投资的年化回报全部采取延税逻辑。退休之前的年化回报全都不收税，全部滚存到里面，产生复利结果。金融学当中把复利结果叫做“时间的玫瑰”，复利越早，复利的动能就越强，这种动能最后就像一朵玫瑰花一样美，因为你享受了更多的收益。我刚才说社保过去就有25%，如果你做得越好，滚存进来的收益率规模就越大，复利结果越强。

而且延税还会像我刚才讲的社保例子一样，在高收益的阶段不拿走延税，就会战胜低收益阶段的忍痛割爱，因为如果浮盈没有被收税，在浮亏阶段就会拿它去垫。而全生命周期既有复利结果，又可以战胜波动，最后的投资结果是一件天大的好事。只是在退休时根据平均的回报率，收一个平均的税收。延税就让人们在投资阶段不仅享受减税，而且以延税的逻辑让全生命周期都投资在那儿，而把选择权交给自己。

延伸阅读：讲座现场

4月17日晚，应巴曙松教授邀请，全国社会保障基金理事会原副理事长王忠民教授做客“北大汇丰金融前沿讲堂”，为大家带来主题为《养老金可持续的逻辑和算法》的精彩讲座。

北京大学汇丰商学院副院长任颋教授首先致词，并为大家介绍讲座嘉宾王忠民教授。王忠民教授毕业于中国社会科学院研究生院政治经济学专业，为经济学博士，教授、博士生导师，国家有突出贡献专家，享受国务院特殊津贴，曾任西北大学党委常委、校长，陕西省政府党组成员、秘书长，省政府办公厅主任、党组书记，陕西省安康市委书记，全国社会保障基金理事会股权部主任，2004年10月-2017年12月，任全国社会保障基金理事会党组成员、副理事长。

任颋教授致辞并介绍王忠民教授

讲座中，王忠民教授分别从中国当前人口结构与老龄化形势、社保基金发展现状和面临的困境、社保基金改革之路和政策建议四个方面出发，为听众生动详细地解释了在当今人口老龄化的大趋势下，社保基金账户差异化管理是势在必行的改革之路。

王忠民教授介绍中国当前人口发展趋势

王忠民教授首先从中国人口当前的发展形势和老龄化趋势谈起。他引用了相关学者的研究，讨论说明中国“二胎”政策对人口出生率和缓解社会老龄化趋势的作用有限。他指出，已有学者研究表明在当今中国这种出生率和人口替代率水平下，中国社会年轻人口所占的比例将越来越少，而65岁以上人口所占的比例将持续走高，并在整个社会的人口结构中形成一个稳定的“高原”态势。

王忠民教授指出，相关学者的研究具体数据准确性可能有待商榷，但也的确揭示了中国当前社会的人口困境和发展趋势。人口结构的这种趋势常常引起人们对另一个问题的担忧——养老金问题。王教授指出，倘若按此趋势发展下去而无所改革的话，那么在20年后，即当这些“80”后们到了领取养老金的年龄，中国养老金储备就将枯竭，这种养老金的“裸奔”现象是十分可怕的。王教授随后从养老金精算的角度，对这一“裸奔”状态进行了详细的解读。他指出，养老金收支状况存在显著的区域差异。对于年轻化程度较高的城市，比如深圳，养老金账户实际上是存在结余的。而对于一些年轻人口净流出的地区，养老金早已经处于“裸奔状态”。

随后，王忠民教授从投资学的角度对养老金管理进行了解读。他指出中国现在养老金账户结余总数为6万亿。倘若这些资金能够在资本市场上得以有效的配置，那么产生的收益将是巨量的。王教授以全国社保基金为例，过去19年其管理的养老金平均年化收益率达到8.4%。但是，现在结余的那6万亿则只被允许存入银行，购买国债，收益率仅仅为2%左右，从机会成本角度而言，这将带来6.5个百分点左右的收益。

王忠民教授又从社会经济政策的角度对养老金进行了讨论。他指出，国家已经连续17年提高城镇居民的养老金基本支付水平，但由于受CPI等通货膨胀的潜在影响，中国养老金对居民的替代率依然很低，这也导致了养老服务产业面临着困境，一方面高端养老需求不足，另一方面基本养老又供不应求。以上这些问题，包括人口老龄化趋势和养老困境的存在，将导致整个社会缺乏活力，创新锐减，社会陷入“一潭死水”。

王忠民教授介绍中国养老金面临的挑战

中央政府对社会保障问题一直十分关注，今年“两会”的工作报告的几个核心词就包括减税、降费。但是，王忠民教授指出，政策制定的出发点肯定是好的，但中国社会如今人口结构的不平衡将严重影响政策的实施效果，导致最终政策偏离其初衷。王忠民教授指出，中国如今面临着宏观经济难题和微观经济矛盾交织的双重困境，是一种多层次的收支矛盾。由于人口结构的不均衡以及区域发展的差异，政府制定的针对企业的减税降费的政策并没有真正提高企业的利润率，尤其是中小企业的利润率。他以深圳为例，说明了在深圳这种人口年轻，中小企业众多的特殊环境之下，政府减税降费措施并不会对它形成更多的正向激励。

在人口政策方面，王忠民教授指出那些期望通过生育补贴来刺激剩余进而改善人口结构的想法是一种闭环思考逻辑，其政策效果注定不会十分显著。他指出，随着城市化发展和人均学历水平的提高，生育率的降低是必然的趋势。而且，生育补贴与实际生育率目前来看并没有政策的绝对线性关系，所以期望通过补贴刺激生育继而缓解养老金困境的想法是不切实际的。王忠民教授谈到，在面临这种严重问题和困境时，许多人倾向于采用“抽刀断水”的激进措施来解决这一问题。但是，一方面是支付端的不断增加，一方面却大幅减税降费缩减收入端，这将我们的政府管理者推入了一个两难的悖论之中。

王忠民教授介绍改革之道

如何解决这一双重矛盾？王忠民教授提出了他对社保基金改革的一些想法。王忠民教授首先对社保基金的基本概念进行了解释，指出社保基金账户实际上分为社会统筹账户和个人账户，以之前提到的6万亿为例，其中有约5万亿在个人账户之中。在中国的养老金保障体系中，个人账户又被称之为“第三支柱”，也就是个人以商业的逻辑在市场当中进行投资理财，保证这部分钱用在自己未来的家庭和养老过程之中。但是现在我国的养老金管理模式是统账结合，这一方面造成了管理的混乱，另一方面导致资产的投资收益受损，也导致了整个资本市场缺乏稳定性和资源配置的有效性。

王忠民教授指出，将养老金投资的久期逻辑与资本市场的风险投资等结合起来，将会带来巨额的收益。由于中国一向缺乏大型机构投资者，我国股票市场波动率很高，且风险投资和股权投资也不很发达，对社保基金进行统账分类管理，不仅可以提高社保基金的管理效率，给社保基金带来巨额的市场化的收益，同时可以刺激中国资本市场活力，降低股票市场异常波动，使资本市场进一步稳健成长。因此，王忠民教授指出，第三支柱是资本市场的真命之水，实现统账分类管理、全面推进第三支柱回归是解决当前养老金困境的不二之道。

基于以上分析，王忠民教授提出了政策应该怎样制定与落实才能服务于我们想要达到的目标。首先他指出因为统账结合效率低，所以第一步必须实现分账管理。其次，为了给予企业活力与信心，需要尽快推行“费改税”，如此企业可以摆脱历史负担，轻装上阵，创造更多价值。接着，针对养老金个人账户的管理，王忠民教授指出，针对个人账户投资产生的收益，应给予免除个人所得税，但这笔资金必须置于养老金账户之中。除此之外，他还指出，对于个人账户投资所产生的收益，应对其年化回报采取延税的逻辑，这样就会产生复利的结果，今后带来更大的收益。最后，王忠民教授提到，应该将第三支柱的逻辑应用到第二支柱上来，建立职业年金制度，并用同样的免税和延税逻辑来对其进行管理。

王忠民教授最后总结，今天我们需要把过去扭曲的管理制度和体系回归到真正的社会管理和市场化配置上来，弘扬个人责任，推动社会责任和个人责任的有机结合，以解决我们面临的人口老龄化、养老金断裂和社会保障制度扭曲之间的多重矛盾。今天这个时代时不我待，人人都应做好承接个人账户和其它账户的准备，这也是我们应该承担的一些社会责任。

讲座结束，北京大学汇丰商学院风险管理与保险研究中心主任雎岚教授对讲座进行了点评。雎岚老师提到王教授的演讲深入浅出，妙语连珠，在场听众无不目不转睛、认真聆听。她引用了最新发布的《中国养老金精算报告2019-2050》的数据支持了王教授演讲中所提到的观点。此外，雎岚老师还补充到，适时引入商业养老保险也是迎接未来不确定性的一个可行思路。

雎岚教授点评

讲座随后进入提问环节，来自汇丰商学院的同学们和社会各界人士就中外养老金体系对比、养老金投资策略和学生职业发展规划等相关问题与嘉宾展开了交流。

讲座最后，任颋教授代表北京大学汇丰商学院向王忠民教授赠送纪念品并表示感谢。

任颋教授向王忠民教授赠送纪念品

此次讲座是“北大汇丰金融前沿讲堂”的第57期。“北大汇丰金融前沿讲堂”由北京大学汇丰商学院主办，北京大学汇丰金融研究院承办，深圳市资产管理学会作为学术支持。“金融前沿讲堂”将继续邀请业界权威人士讲授金融前沿领域的理论知识与实践经验，为北大学子打造聚焦金融市场最新趋势与动态的优质平台。

王忠民教授和与会嘉宾及工作人员合影

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撰稿：田丰

摄影：绳晓春

本篇编辑：黄宇宸、唐小丽